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第七章 股票指数（第5页）

沪深300-1。000。970。950。970。96

深证100--1。000。890。930。96

上证50---1。000。920。87

上证指数----1。000。96

深证Ａ指-----1。00

2、中小板指数波动性大并具有动态变化特征

中小板企业大多处于企业生命周期的成长期，与处于成熟期的企业相比，成长期的企业具有高风险、高收益的特点，这一特点反映到股票中就表现为股票的高波动性特征。从表2的实证结果来看：中小板指数的波动性最大，为24。7%；上证50的波动性最小，为14。6%。

表2：中小板指数与主板股票指数的协方差矩阵

中小板指沪深300深证100上证50上证指数深证Ａ指

波动性24。7%15。9%17。5%14。6%16。9%18。5%

从图2可以看出，沪深300的波动性总体要小于中小板指数的波动性。另外，沪深300的波动性曲线相对平坦，而中小板指数波动性曲线起伏很大，呈现动态变化特征。这个因素在我们对资产配置的分析中会体现出它的作用。

注：我们以中小板指数和沪深300指数（从2005年8月4号到2006年3月29号）的收益率为基础进行测算，波动性是以21个交易日作为日期区间做滚动计算。图2：中小板指数与沪深300指数的波动性

3、中小板指数波动性与主板股票指数波动性无协同效应

表3显示，中小板指数波动性与主板股票指数波动率的相关性均很小，其中与上证50波动性的相关系数最大，也仅为0。37。而主板股票指数波动率之间的相关系数明显偏大，其中深证100指数波动率与沪深300指数波动率之间的相关系数为0。96。中小板指数波动性与主板股票指数波动性的相关性小，在资产配置中将起到分散风险的作用。

表3：中小板指数波动性与主板股票指数波动性的相关系数矩阵

中小板指沪深300深证100上证50上证指数深证Ａ指

中小板指1。000。280。260。370。100。00

沪深3001。000。960。850。940。80

深证1001。000。810。900。73

上证501。000。680。44

上证指数1。000。91

深证Ａ指1。00

注：首先计算中小板指数和主板股票指数在特定时间区域内的滚动波动率（计算方法与研究波动性的聚性集相同），然后再计算指数波动性时间序列的相关性。

第十节　收益与股票指数有什么关系？

股票指数是指数投资组合市值的正比例函数，其涨跌幅度是这一投资组合的收益率。但在股票指数的计算中，并未将股票的交易成本扣除，故股民的实际收益将小于股票指数的涨跌幅度，股票指数的涨跌幅度是指数投资组合的最大投资收益率。

1．如果一个牛市是可逆转的，股民只赔不赚。

其二，股民为配股和新股的发行付出了额外的代价。配股和新股的发行总是参照二级市场的价格进行的，二级市场的股价越高，发行价就越高。

2．即使是大牛市，股民也不一定就能盈利。股票指数的涨跌幅度是股民的投资收益率，但这个投资收益率是名义上的，是没有扣除交易成本的。对于西方一些较为成熟的股市，因为其年换手率一般只有30％左右，其交易成本一般可忽略不计。而我国股市，由于股民的频繁倒手，最近两年的换手率一般都在700左右，如果将交易成本计入，我国股民的收益实际上是一个负数。

3．如果一个牛市使股价偏离了它的投资价值，股民的盈利是虚拟的，且部分股民的盈利都是奠基在他人的亏损基础上的。在短期牛市中，股市可能造成一种错觉，即股民人人都是盈利者，其实这种盈利是虚拟的，因为股票的整体价值是以部分股票的成交价来计算的。当一支股票以较高的价格成交时，一些未交易的股票市值都将以成交价来计算，其结果是持有该种股票的股民帐面价值都升高了。如我国上市公司现在大概有70％以上的国家股或法人股未上市流通，一些人士却经常以股票的市场价格来计算国有资产的价值，股价上涨以后就认为国有资产增值了。但若上市公司的所有股票都进入流通，由于股票的供给量急剧增加，股票的价格就难以炒到现今股市这种高度。所以股市中的盈利不能以他人的成交价格来计算，而只能以卖出时实现的成交价来计算。另外，当股价脱离其投资价值时，某些股民的盈利是以其它股民的亏损为前提的。如某支股票的每年的税后利润为0．1元，现一年期储蓄利率为10％，故这支股票的理论价格应为1元。当一些股民将其价格狂炒至偏离其投资价值以后，比如说将其价格由1元炒至5元，1元买进5元卖出的股民盈利了4元，但5元买进的股民却亏损了4元，因为该支股票的实际收益仅相当于1元的储蓄存款。所以在股票的炒作中，一般都是后买的回报了先买的，新股民回报了老股民。

当一支股票以较高的价格成交时，一些未交易的股票市值都将以成交价来计算，其结果是持有该种股票的股民帐面价值都升高了。如我国上市公司现在大概有70％以上的国家股或法人股未上市流通，一些人士却经常以股票的市场价格来计算国有资产的价值，股价上涨以后就认为国有资产增值了。但若上市公司的所有股票都进入流通，由于股票的供给量急剧增加，股票的价格就难以炒到现今股市这种高度。所以股市中的盈利不能以他人的成交价格来计算，而只能以卖出时实现的成交价来计算。另外，当股价脱离其投资价值时，某些股民的盈利是以其它股民的亏损为前提的。如某支股票的每年的税后利润为0．1元，现一年期储蓄利率为10％，故这支股票的理论价格应为1元。当一些股民将其价格狂炒至偏离其投资价值以后，比如说将其价格由1元炒至5元，1元买进5元卖出的股民盈利了4元，但5元买进的股民却亏损了4元，因为该支股票的实际收益仅相当于1元的储蓄存款。所以在股票的炒作中，一般都是后买的回报了先买的，新股民回报了老股民。